沃尔夫:债务的爆炸性增长不可能永远持续下去。自超低利率时代结束以来,各国的债务可持续性越来越成问题,最为突出的是美国。
英国《金融时报》首席经济评论员 马丁•沃尔夫
2024年4月10日 15:58 英国《金融时报》首席经济评论员 马丁•沃尔夫
“如果一件事不能永远持续下去,它就会停止。”这被称为“斯坦因定律”,以已故的赫伯特•斯坦因(Herbert Stein)命名,他是理查德•尼克松(Richard Nixon)政府经济顾问委员会的前主席。斯坦因在1989年6月发表这个观点,指的是美国贸易和预算赤字。它们仍然没有停止增长!但是,正如一句类似的德国谚语所说,“树长不到天上去”。在某一时刻,树的重量会变得无法承受。财政债务也是如此。每个经济体都存在债务上限,即便是像美国这样强大的经济体。
在最近一篇题为《高债务、低增长世界的财政和金融风险》(The Fiscal and Financial Risks of a High-Debt, Slow-Growth World)的博客中,托比亚斯•阿德里安(Tobias Adrian)、维托尔•加斯帕(Vitor Gaspar)和皮埃尔-奥利维尔•古林查斯(Pierre-Olivier Gourinchas)阐明了当今全球态势。他们指出,总体而言,债务可持续性取决于四个要素:基本财政收支平衡状况、经济增长、实际利率和债务。“较高的基本财政盈余——政府收入超过支出的部分,不包括利息支出——和经济增长有助于实现债务可持续性,而较高的利率和债务水平则使债务可持续性更具挑战性。”
2007年爆发的全球金融危机和2020年的疫情及其后果,导致高收入经济体和新兴经济体的公共债务与国内生产总值(GDP)之比大幅上升。到2028年,二者该比率预计将分别达到120%和80%。对高收入经济体,这是自第二次世界大战以来的最高比率。对新兴经济体,这是有史以来最高的。
债务动态在很长一段时间内极为良好,部分原因是超低实际利率。但现在一切都变得更加困难了。作者们认为,“中期经济增长率预计将继续下降,原因是生产率增长乏力,人口结构走弱,投资疲软,以及疫情带来的持续创伤。”老龄化也直接增加了公共支出压力。此外,即使短期均衡实际利率(即所谓的“自然利率”)再次回落至较低水平(这似乎很有可能),长期实际利率也可能不会回落,部分原因是近期风险感知的上升。这种“期限风险溢价”最近大幅上升。
因此,长期实际利率可能会持续保持在高位,部分原因是人们对通胀风险的看法,部分原因是量化紧缩,部分原因是许多国家的财政赤字预计将保持在高位。这一切可能造成一个恶性循环:人们感知的高风险会使利率高于可能的经济增长率,从而降低财政状况的可持续性,并使风险溢价保持在高位。高企的财政债务也加剧了“银行与主权关系”(bank-sovereign nexus)的威胁,在这种关系中,弱势银行会引发对主权国家救助银行能力的担忧,反之亦然。