25年前，我听到一群美国财政高官——包括蒂莫西•盖特纳(Timothy Geithner)和劳伦斯•萨默斯(Lawrence Summers)——向日本官员建议应该怎么应对房地产危机。
他们话里的主要意思围绕着一个词语：“市场出清价格”(clearing prices)。正当日本为20世纪80年代的房地产泡沫一朝破裂而心惊时，美国官员敦促日本政府为市场——以及银行资产负债表——带来透明度，具体做法是让不良资产以一种能够为其价值构建一个“底部”的方式进行交易。
毕竟，他们指出，美国就是这样摆脱20世纪80年代的储蓄与信贷危机的：通过一家处置与信托公司(Resolution and Trust Corporation)拍卖不良贷款，以这种方式把机会主义投资者拉回市场并使人们对资产价值重获信心。
日本人起初并没有把这番建议听进去。而十余年后美国自己爆发一场重大金融危机时，华盛顿方面刚开始也没有吸取以前的经验。
相反，美国官员开头一直拒绝承认次贷损失规模，浪费了几个月时间，日本官员还为此——带着情有可原的恼火——向我抱怨说，美国人给别人开出苦药，自己却拒绝服用。
毋庸置疑，未来的史学家应该会把这件事的讽刺意味写进书中，并指出一个事实，直到2008年年底华盛顿方面终于试图创建市场出清价格时，整个系统才开始恢复正常。
现在的关键问题是，正当市场为房地产集团恒大(Evergrande)的崩溃而感到心惊时，2024年的中国当局是否会比1997年的日本当局，或者2007年的美国当局明智一点（或者说不那么愚蠢）？
毕竟，从某些方面来说，中国当前的挑战与20世纪90年代的日本相似：以银行为中心的金融系统正变得越来越注重资本市场；日渐成熟的经济正从依赖工业朝着依赖服务转变；不利的人口结构正威胁到未来的经济扩张；一个逐渐破灭的泡沫造成了巨额的不良贷款，官方估计总额为3.2万亿元人民币，这几乎肯定低估了问题的严重性。
值得庆幸的是，中国的政策缓冲器可能使其相对更容易解决问题：政府拥有庞大的财政资源并（稍显）牢固地管控着经济，民营企业富有创业精神，还有深思熟虑的官员。（举个例子来说明后一点：我写的一本关于日本“万亿美元级的崩溃”(trillion-dollar meltdown)的书出版后，一些中国官员联系了我，热切地想从历史中吸取教训。）
然而，正如高盛(Goldman Sachs)在去年秋天的一篇报告中也曾指出的，中国面临的其他挑战比20世纪90年代的日本更糟糕。“中国城市住宅的空置率约为20%，”报告中写道，“是1990年日本9%空置率的两倍多，中国的房价与家庭收入比更极端，高达20倍，而日本在1990年是11倍”。
花旗银行(Citibank)也有同感，最近的一份客户报告警告称，“尽管中国的资产价格调整及其经银行体系放大的冲击可能会比日本温和……但中国未来的增长前景可能会更急剧地减速。”
那么北京真的会采取行动吗？目前最现实的答案是“也许”。房地产行业的去杠杆化已经开始。一些不良贷款正在被证券化和交易。房地产价值也在调整，去年新建房地产价格按年率计算下跌了2%，而上个10年末是上涨了10%。
此外，本周香港一家法院作出裁决，要求负债3300亿美元的恒大清盘，这可能会加速资产的廉价出售。它还可能给北京方面带来更大压力，迫使其采取必要政策来启动复苏进程，比如让不良贷款具有适当透明度、对减值资产进行迅速交易和定价的法律机制，以及保护消费者免受最严重痛苦的经济措施。
但遗憾的是，不确定性也比比皆是。目前尚不清楚中国内地法院是否会尊重香港对恒大的清盘裁决，以及其他房地产集团是否会被允许破产。同样不确定的是，到底习近平主席的首要任务是促进经济增长，还是维护支持共产党统治的意识形态议程。前者将要求为投资者提供透明度和法律确定性；后一个则要求（进一步）推迟这种痛苦的到来。
无论如何，在全世界都在等待中国政府对香港有关恒大的裁决做出回应之际，上世纪90年代日本的另一个教训值得深思：当投资者对金融体系中无法量化的未解决损失感到焦虑时，就会产生一种隐形的、自我强化的通缩心态。而一旦通缩情绪占据上风，处理不良贷款就会变得更加困难（因为它们相对于名义国内生产总值(GDP)会扩大）。
套用一些日本人曾对我讲过的一句话：“你可以把腐肉放进冰箱，但这并不能让腐烂消失，它只是暂时消除了气味。”应该有人把这句话翻译成中文，并敦促北京的政策制定者向世界展示，在应对当前挑战方面，他们可以做得比日本人和美国人刚开始应对本国金融危机时做得更好。恒大的事例可能是对这一点的有力检验。